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　　12 年行業不變的主旋律依然是消費的持續升級與渠道的持續碎片化。消費升級與渠道碎片化，為行業整合創造了絕佳的機會窗口。

　　行業最核心的競爭看兩個整合：整合渠道與整合核心消費者。白酒商業模式將持續向大廠、小商、多核心消費者的方向發展。把握機遇的廠商， 能通過抓住核心消費群引導消費創造需求獲得價格溢價，能通過對渠道的變革和整合獲得對渠道的談判溢價。

　　隨著三線白酒紛紛沖擊百億市值，我們認為白酒行業的春秋時代已經結束，步入戰國時代。春秋時代是企業內涵式增長的階段，戰國時代更側重外延式擴張的整合能力。

　　整合能力主要看四個維度，即整合渠道、整合核心消費者、整合品牌和整合區域。營銷能力的提升支持對渠道的整合，品牌力的提升支撐對核心消費者的整合，并購等手段的組合運用支持對品牌和區域的整合。

　　在戰國時代，具備較強整合能力的公司應該給予估值溢價，因為這樣的公司將憑借整合能力實現“彎道超越”。

　　投資建議：投資整合能力強的企業

　　二線白酒在整合上依然會有驚喜，洋河看品類整合的探索、古井貢酒看對省內及中原地區的整合、山西汾酒看對清香品類的整合。我們認為二線酒的整合，重在形成自身的渠道壁壘。整合的趨勢將讓市場對二線酒有新的認識。

　　一線白酒“量價齊升”的模式是一種一元化的整合模式，通過價格高度整合核心消費者，通過渠道高差價整合渠道資源，過去將近十年這種模式都行之有效。12 年一線白酒的整合方式走向多元化：貴州茅臺直營比例提升、五糧液華東營銷中心、瀘州老窖“大招商招大商”都是劍指渠道的整合，但三種模式（直營化、精細化、密集化）都不一樣。我們認為沒有最好只有最適合各自企業的發展模式，最關鍵還是看這種渠道整合是否能進一步打造企業的營銷核心競爭力。

　　三線白酒目前階段還是整合自身的資源，聚焦產品和區域，通過復制二線白酒的模式實現快速跟進。我們認為百億市值是階段性瓶頸，突破百億后還是看四個整合的發展。

　　我們建議投資者目前時點就可以根據自己投資風格逐步配置不同類別股票，對于一線白酒我們推薦順序是貴州茅臺、瀘州老窖和五糧液，對二線的酒我們推薦順序是古井貢酒、洋河和山西汾酒，對于三線白酒我們推薦酒鬼酒、沱牌舍得和老白干。

　　風險提示

　　經濟放緩對白酒消費的影響。